【博評】李永峰:人民幣貶值背後的政策選項

2017-01-22 14:50:19
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曾在喜馬拉雅山中隱修三年的印度總理莫迪(Narendra Modi),是當今世界最奇怪的政治領導人之一,一向我行我素。11月8日,他突然通過電視講話宣佈,為了打擊腐敗和黑錢,廢止國家正在大量流通的500、1000面額盧比。一時給人民生活帶來巨大不便,整個印度都雞飛狗跳。與此同時,印度盧比兌換美元,也一路大跌,一周內貶2.1%,跌至今年3月初以來的新低。

國家貨幣貶值,既有內部因素,更有外部因素。與印度盧比貶值同一時間的,還有馬來西亞林吉特貶4.9%、韓元貶4.1%、印尼盾貶2.6%、菲律賓比索貶2.3%。那一周內,人民幣也跌了1.1%。是什麼引爆了他們的集體貶值呢?11月9日,特朗普當選美國總統。

美元是當今世界的儲備貨幣,美元因素,是當前各國經濟變動的一個重要原因。特朗普以「讓美國重新強大」為口號贏得大選,現在距離他正式榮登總統寶座,尚有一個多月時間,但他的因素,已經對世界經濟構成了衝擊。人們對特朗普時代美元走強的預期,構成了推動美元升值的重要原因,而與之相對,其他國家的貨幣則開始貶值了。

特朗普上臺加強美元升值預期

2008年的金融危機,曾一度讓美國經濟以及美元地位,都陷入困局。但是,經過「奧巴馬經濟」的修復,美國經濟重新進入上升通道,美聯儲已經啟動的「加息」,一改各國依靠零利率乃至負利率爭相放水的量化寬鬆趨勢,讓美元資產相對大幅升值。所以帶動了各地的套利資金紛紛回歸美元資產的現象。由於套利資金數額巨大,他們的轉換陣營,直接帶來了不同幣種,特別是亞太地區過去被視為投資熱門的一些幣種,出現相對的貶值。而其中,受害最深的,就是過去幾年被視為比美元更有潛力的人民幣。

現在代表共和黨的特朗普上臺,雖然在醫保、種族、移民、國家安全等領域,會與民主黨的奧巴馬有很大不同,但推動製造業回歸美國、加速以大型工程刺激美國經濟的策略,與奧巴馬是一致的。所以,特朗普的上臺,不止沒有改變美元升值的預期,反而還加強了這種預期。

美元相對升值,為各國貨幣帶來一個潛在的危險。特朗普當選之後的第一周裏,美元指數強勢突破101關口,創下逾十四年新高。澳新銀行駐新加坡亞洲研究主管Khoon Goh表示,「亞洲可能面臨更嚴重的資本外流。」人民幣兌美元,更是下探6.9比1。年內跌破7,似乎已沒有疑問了。伴隨人民幣匯率下跌的,便是人民幣資產的貶值,進而聯動的則是套利資金外逃,中國外匯儲備大幅下降。

過去十幾年以來,中國經濟始終保持7%以上增長,獨步全球。各地套利資金進入中國,享受中國經濟和匯率上升所帶來的雙重收益。但現在,按照國家統計口徑,GDP增長降到7%以下,各種風險浮現,中國經濟可能出現L型走勢,無從看到舊有潛力。所以,資金紛紛外逃。另外,還有大量富人也開始全球佈局其資產配置,也通過各式各樣的管道,將資金運往海外。

這令中國經濟當前出現了一個微妙的困境。一方面,伴隨美元升值,人民幣與其他亞洲貨幣共同貶值,其中人民幣表現並不算最差。甚至中國還獲得了某些方面的好處。另一方面,伴隨人民幣相對美元來說的貶值,出現了大規模的資產外流,其外流幅度,卻很可能給中國經濟帶來巨大傷害。

2014年6月底,中國外匯儲備達到三萬九千多億美元,而到了今年10月份,卻降到了三萬一千多億美元。與最高峰時相比,降了八千億美元。如果這個下降趨勢不變,外匯儲備很快會超出政府的控制。

由此可見,當前考驗中國財金領導人的,並非是人民幣貶值的問題,而是資金外逃的問題。這兩者雖然有巨大相關性,但是也不可混為一談。人民幣貶值更主要的是外部原因,由於美元升值的預期,市場壓住美元而帶動了亞洲貨幣的共同貶值。而資本外流,除了希望避免匯率貶值所帶來的損失,還有一個因素就是對中國經濟未來潛力的懷疑而造成的。

根據諾貝爾經濟學獎獲得者蒙代爾(Robert A. Mundell)的研究,一個國家不可能同時實現三項政策:資本自由進出、固定匯率、獨立自主的貨幣政策,在學術界這稱之為「三元悖論」。當前中國擁有後兩項。近年來,隨著中國對外貿易的擴大,積極希望推動人民幣在國際上獲得更高地位,所以也在努力實現人民幣的國際化。要想國際化,資本自由進出是必不可少的條件。但資本自由化則可能面臨著投機資金的快速進出問題。就像現在這樣,伴隨人民幣貶值,出現巨大的資金外流現象。

今年10月以來,人民幣正式加入了國際貨幣基金組織(IMF)的特別提款權(SDR)貨幣籃子,邁出了國際化的重要一步。但很可能,這將挑戰中國對蒙代爾「三元悖論」中三項政策的控制。如果實現資本自由進出,那麼必然動搖固定匯率或獨立自主的貨幣政策其中一項。放棄獨立自主的貨幣政策,在中國這樣一個有意與美國角逐世界霸權的國家,顯然是不可能的。那麼,只能在資本自由進出與固定匯率之間權衡了。

人民幣浮動利大於弊?

堅持固定匯率,必然要放任當前的資本外流;而控制資本外流,則可能影響資本自由進出,也影響人民幣國際化。社科院學部委員、前央行貨幣政策委員會委員餘永定認為,「人民幣浮動利大於弊」,呼籲趁此機會推動對匯率機制的改革。過去,主政官員在推動某一項政策改革時,既有市場風險,更有內部掣肘。現在,貶值的壓力不失為政策的機遇,變被動為主動,廢掉固定匯率,實施人民幣國際化的大跨越。

獨斷而行的印度總理莫迪,無視國內民意反彈,一力推行其政策。目前來看,印度經濟的潛力,反而受到了國際市場的認可。印度盧比雖然暫時還在貶值,但印度似乎正在取代中國,成為國際投機資本重要的投資目的地。

原刊於《超訊》,作者授權轉載。

By 2017-01-22

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